什麼是灰度 GBTC 到 ETF 的轉換？ （歷史背景）

灰度 Bitcoin 信任的起源

1. Grayscale 於 2013 年推出了 Bitcoin 信託 (GBTC)，作為一種受監管、向 SEC 報告的投資工具，適用於尋求投資 bitcoin 且無需承擔直接託管責任的機構和合格投資者。

2. GBTC 作為封閉式基金運作，這意味著股票不可贖回標的 bitcoin，導致相對於資產淨值 (NAV) 持續存在溢價和折價。

3. 信託結構帶來了結構性限制：不存在套利機制來保持股價與bitcoin的市場價值保持一致，導致在高需求或監管不確定時期波動性飆升。

4、從2017年起，GBTC成為美國場外加密貨幣投資產品的主導者，儘管其年管理費為2%，且缺乏流動性平價，但仍吸引了數十億資產的管理。

5. 到 2022 年初，GBTC 的 AUM 已增長至超過 280 億美元，反映了在合規 bitcoin 訪問的替代方案有限的情況下散戶的熱情和機構的採用。

監管審查和法律挑戰

1. 2021年，灰度向美國證券交易委員會（SEC）提交申請，將GBTC轉換為現貨bitcoin交易所交易基金（ETF），引用了2021年批准的期貨ETF的先例。

2. SEC 於 2022 年 6 月拒絕了最初的提議，理由是擔心市場操縱、監管共享協議以及 bitcoin 市場成熟度的證據不足。

3. Grayscale 於 2022 年 8 月向聯邦法院提起訴訟作為回應，稱 SEC 採用了不一致的標準——批准基於期貨的 ETF，同時拒絕現貨等價物，儘管基礎監管框架相同。

4. 2023 年 8 月，美國華盛頓特區巡迴上訴法院做出了有利於 Grayscale 的裁決，稱 SEC 未能就 GBTC 與其他基於商品的 ETF 的區別對待提供合理的解釋。

5. 該決定迫使 SEC 重新考慮 GBTC 的地位，而不依賴於現貨和期貨產品之間的任意區別，從而加大了監管協調的壓力。

結構轉型過程

1. 法院裁決後，Grayscale 多次修改其 S-1 註冊聲明，以滿足 SEC 更新的披露期望，包括加強託管安排和擴大市場監管語言。

2. 該公司用 Coinbase Custody 取代了之前的託管人，集成了實時錢包監控、多重簽名控制以及最終文件中直接引用的法證審計追踪。

3. 治理變革包括任命獨立受託人和修改費用結構——轉換後管理費從 2.0% 降低至1.5% 。

4. 股東投票權擴大到包括對重大運營決策的諮詢投票，這背離了轉換前信託章程授予灰度的唯一酌處權。

5. 轉換需要根據 1940 年《投資公司法》重新註冊，要求每日投資組合透明度、標準化贖回機制，並遵守規則 12b-1 廣告限制。

市場影響和流動性變化

1. 在轉換之前，GBTC 的交易價格大幅折價——2023 年 1 月達到近-48% ——因為投資者預期 ETF 批准後可能出現資金外流和贖回壓力。

2. 2024 年 1 月 10 日 SEC 正式批准轉換後，GBTC 開始在 NYSE Arca 上作為現貨 bitcoin ETF 交易，股票代碼為 GBTC，實現當日結算和標準經紀整合。

3. 贖回功能於 2024 年 1 月 15 日激活，允許授權參與者將一籃子 bitcoin 換成股票，建立以前不存在的功能套利循環。

4. 日均成交量從 2023 年 12 月的 6.5 億美元飆升至 2024 年 2 月第一周的 21 億美元以上，超過同期所有其他美國現貨 bitcoin ETF 的總和。

5. 機構流動發生顯著變化：養老基金和捐贈基金在 10 個工作日內啟動分配，理由是 ETF 監管監督賦予了信託透明度和可審計性的提高。

常見問題解答

問：GBTC 的轉股是否需要現有股東的批准？答：不會。轉換是灰度根據 SEC 監管機構單方面執行的，並未引發股東投票，因為該變更屬於法定重新分類條款，而不是對信託條款的重大修改。

問：這種轉換對美國投資者的稅收待遇有何影響？ A：過渡保留了成本基礎的連續性；通過轉換維持頭寸的持有人沒有發生應稅事件。資本收益確認仍然與處置時間相關，與轉換前的處理一致。

問：轉換後最低投資門檻有變化嗎？答：是的。轉換後通過標準經紀賬戶的零售買家的最低投資額從信託形式認可投資者的 50,000 美元降至無最低投資額。

問：SEC 是否對灰度轉換後施加了新的報告義務？答：是的。根據適用於註冊投資公司的 N-PORT 表格和 N-CEN 表格的要求，每日公開披露持股、月度投資組合構成報告和季度財務報表成為強制性要求。