グレースケール GBTC から ETF への変換とは何ですか? (歴史的背景)

グレースケール Bitcoin 信頼の起源

1. グレイスケールは、直接の保管責任なしで bitcoin へのエクスポージャーを求める機関投資家および認定投資家向けの規制対象の SEC 報告投資手段として、2013 年に Bitcoin トラスト (GBTC) を立ち上げました。

2. GBTC はクローズドエンドファンドとして運営されました。つまり、株式は原資産 bitcoin と引き換えることができず、純資産価値 (NAV) に比べて継続的なプレミアムと割引につながりました。

3. 信託構造には構造的な制限が課せられていました。株価を bitcoin の市場価値に合わせて維持するための裁定メカニズムが存在せず、その結果、需要が高い期間や規制の不確実性が高い期間にはボラティリティが急上昇しました。

4. 2017 年以降、GBTC は米国における店頭仮想通貨投資商品の主流となり、年間管理手数料が 2% で流動性平価が欠如しているにもかかわらず、数十億の資産が管理されるようになりました。

5. 2022 年初頭までに、GBTC の運用資産は 280 億ドルを超えるまでに成長しました。これは、準拠した bitcoin アクセスの代替手段が限られている中での小売業者の熱意と機関による導入の両方を反映しています。

規制上の監視と法的課題

1. 2021年にグレイスケールは、2021年に承認された先物ベースのETFによって確立された前例を引用し、GBTCをスポットbitcoin上場投資信託（ETF）に転換するための申請を米国証券取引委員会（SEC）に提出した。

2. SECは、市場操作、監視共有協定、およびbitcoin市場の成熟度の証拠が不十分であることへの懸念を理由に、2022年6月に最初の提案を拒否した。

3. グレイスケール社は、2022年8月に連邦裁判所に訴訟を起こすことで対応し、SECは基礎となる監視枠組みが同一であるにもかかわらず、先物ベースのETFを承認しながらスポット相当額を否定するという一貫性のない基準を適用していると主張した。

4. 2023年8月、米国DC巡回区控訴裁判所は、SECがGBTCを他のコモディティベースのETFとは異なる扱いにする合理的な説明を提供できなかったとして、グレースケールに有利な判決を下した。

5. この決定により、SEC はスポット商品と先物商品の間の恣意的な区別に頼ることなく GBTC の地位を再検討することになり、規制上の整合性を求める圧力が強まりました。

構造変化プロセス

1. 裁判所の判決を受けて、グレイスケールは、保管体制の強化や市場監視の文言の拡大など、最新のSEC開示期待に応えるため、S-1登録届出書を複数回修正した。

2. 同社は以前のカストディアンを Coinbase Custody に置き換え、リアルタイムのウォレット監視、マルチシグ制御、最終申請書で直接参照されているフォレンジック監査証跡を統合しました。

3. ガバナンスの変更には、独立した受託者の任命と手数料体系の見直しが含まれます。これにより、転換時に管理手数料が 2.0% から1.5%に引き下げられます。

4. 株主の議決権は、主要な運営上の決定に対する諮問投票を含むように拡張され、グレースケールに単独の裁量権を与えていた転換前の信託憲章から逸脱しました。

5. この転換には、1940 年投資会社法に基づく再登録が必要であり、日々のポートフォリオの透明性、標準化された償還メカニズム、規則 12b-1 の広告制限の遵守が義務付けられました。

市場への影響と流動性の変化

1. 投資家がETF承認後の潜在的な流出と償還圧力を予想していたため、転換前のGBTCは大幅な割引価格で取引されており、2023年1月には-48%近くに達しました。

2. 2024 年 1 月 10 日に SEC が正式に転換を承認した後、GBTC は NYSE Arca でティッカー GBTC の下でスポット bitcoin ETF として取引を開始し、同日決済と標準的な証券取引の統合が可能になりました。

3. 2024 年 1 月 15 日に償還機能が有効になり、承認された参加者が bitcoin のバスケットを株式と交換できるようになり、これまで存在しなかった機能的なアービトラージ ループが確立されました。

4. 1日の平均出来高は、2023年12月の6億5,000万ドルから2024年2月の第1週には21億ドル以上に急増し、同期間の他のすべての米国スポットbitcoinETFの合計を上回りました。

5. 機関投資家の流れは著しく変化しました。ETF の規制監督によって受託者の透明性と監査可能性が向上したことを理由に、年金基金と寄付金は 10 営業日以内に配分を開始しました。

よくある質問

Q: GBTC の転換には既存株主の承認が必要でしたか? A: いいえ。転換は SEC の規制当局の下でグレースケールによって一方的に実行され、この変更は信託条件の重大な修正ではなく法定の組替え条項に該当したため、株主投票は行われませんでした。

Q: この転換は米国投資家の税務上の扱いにどのような影響を与えましたか? A: 移行によりコストベースの継続性が維持されました。転換を通じてポジションを維持する保有者には課税対象の事象は発生しませんでした。キャピタルゲインの認識は、転換前の処理と一致して、引き続き譲渡のタイミングに関連付けられていました。

Q: 転換後、最低投資基準額に変更はありましたか? A: はい。最低投資額は、信託形式の認定投資家の場合は 50,000 ドルから、転換後の標準証券口座を介した個人購入者の場合は最低額なしになりました。

Q: SEC は変換後のグレースケールに新たな報告義務を課しましたか? A: はい。登録投資会社に適用されるフォーム N-PORT およびフォーム N-CEN の要件に基づいて、保有銘柄の日次公開、月次ポートフォリオ構成報告書、および四半期財務諸表の公開が義務付けられました。