Was ist die Umwandlung von Grayscale GBTC in ETF? (Historischer Kontext)

Entstehung des Grayscale Bitcoin Trust

1. Grayscale hat den Bitcoin Trust (GBTC) im Jahr 2013 als reguliertes, an die SEC berichtendes Anlageinstrument für institutionelle und akkreditierte Anleger auf den Markt gebracht, die ein Engagement in bitcoin ohne direkte Verwahrungspflichten anstreben.

2. GBTC fungierte als geschlossener Fonds, was bedeutete, dass Anteile nicht gegen zugrunde liegende bitcoin eingelöst werden konnten, was zu anhaltenden Auf- und Abschlägen im Verhältnis zum Nettoinventarwert (NAV) führte.

3. Die Treuhandstruktur brachte strukturelle Einschränkungen mit sich: Es gab keinen Arbitragemechanismus, um den Aktienkurs an den Marktwert von bitcoin anzupassen, was in Zeiten hoher Nachfrage oder regulatorischer Unsicherheit zu Volatilitätsspitzen führte.

4. Ab 2017 wurde GBTC zum dominierenden außerbörslichen Krypto-Investmentprodukt in den USA und zog trotz seiner jährlichen Verwaltungsgebühr von 2 % und mangelnder Liquiditätsparität ein verwaltetes Vermögen in Milliardenhöhe an.

5. Bis Anfang 2022 war das AUM von GBTC auf über 28 Milliarden US-Dollar angewachsen, was sowohl die Begeisterung des Einzelhandels als auch die institutionelle Akzeptanz widerspiegelt, da es nur begrenzte Alternativen für einen konformen bitcoin-Zugang gibt.

Regulatorische Kontrolle und rechtliche Herausforderungen

1. Im Jahr 2021 reichte Grayscale bei der US-Börsenaufsicht SEC (Securities and Exchange Commission) einen Antrag auf Umwandlung von GBTC in einen Spot-bitcoin Exchange Traded Fund (ETF) ein und berief sich dabei auf den Präzedenzfall der im Jahr 2021 genehmigten Futures-basierten ETFs.

2. Die SEC lehnte den ursprünglichen Vorschlag im Juni 2022 ab und verwies auf Bedenken hinsichtlich Marktmanipulation, Überwachungsvereinbarungen und unzureichender Beweise für die Marktreife von bitcoin.

3. Grayscale antwortete, indem es im August 2022 eine Klage beim Bundesgericht einreichte und argumentierte, die SEC habe inkonsistente Standards angewendet – sie habe Futures-basierte ETFs zugelassen und Spot-Äquivalente trotz identischer zugrunde liegender Überwachungsrahmen abgelehnt.

4. Im August 2023 entschied das US-Berufungsgericht für den DC Circuit zugunsten von Grayscale und stellte fest, dass die SEC keine begründete Erklärung dafür geliefert habe, warum GBTC anders als andere rohstoffbasierte ETFs behandelt werde.

5. Die Entscheidung zwang die SEC, den Status von GBTC zu überdenken, ohne sich auf willkürliche Unterscheidungen zwischen Spot- und Futures-Produkten zu verlassen, was den Druck zur regulatorischen Angleichung verstärkte.

Strukturwandelprozess

1. Nach dem Gerichtsurteil hat Grayscale seine S-1-Registrierungserklärung mehrfach geändert, um den aktualisierten Offenlegungserwartungen der SEC gerecht zu werden, einschließlich verbesserter Verwahrungsvereinbarungen und erweiterter Marktüberwachungsbestimmungen.

2. Das Unternehmen ersetzte seine bisherige Depotbank durch Coinbase Custody und integrierte Echtzeit-Wallet-Überwachung, Multi-Sig-Kontrollen und forensische Prüfprotokolle, auf die in der endgültigen Einreichung direkt Bezug genommen wird.

3. Zu den Governance-Änderungen gehörten die Ernennung unabhängiger Treuhänder und die Überarbeitung der Gebührenstrukturen – die Senkung der Verwaltungsgebühr von 2,0 % auf 1,5 % mit Wirkung zum Zeitpunkt der Umwandlung.

4. Die Stimmrechte der Aktionäre wurden um beratende Abstimmungen bei wichtigen operativen Entscheidungen erweitert, eine Abweichung von der Treuhandsatzung vor der Umwandlung, die Grayscale das alleinige Ermessen einräumte.

5. Die Umwandlung erforderte eine erneute Registrierung gemäß dem Investment Company Act von 1940, der tägliche Portfoliotransparenz, standardisierte Rücknahmemechanismen und die Einhaltung der Werbebeschränkungen gemäß Regel 12b-1 vorschreibt.

Marktauswirkungen und Liquiditätsverschiebungen

1. Vor der Umwandlung wurde GBTC mit einem starken Abschlag gehandelt – er erreichte im Januar 2023 fast –48 % –, da die Anleger nach der ETF-Zulassung mit möglichen Abflüssen und Rücknahmedruck rechneten.

2. Nachdem die SEC die Umwandlung am 10. Januar 2024 offiziell genehmigt hatte, begann GBTC mit dem Handel als Spot-ETF bitcoin unter dem Tickersymbol GBTC an der NYSE Arca, was eine Abwicklung am selben Tag und die Integration von Standardmaklern ermöglichte.

3. Die Rücknahmefunktion wurde am 15. Januar 2024 aktiviert und ermöglicht es autorisierten Teilnehmern, Körbe von bitcoin gegen Aktien einzutauschen, wodurch eine funktionale Arbitrageschleife entsteht, die es zuvor nicht gab.

4. Das durchschnittliche Tagesvolumen stieg von 650 Millionen US-Dollar im Dezember 2023 auf über 2,1 Milliarden US-Dollar in der ersten Februarwoche 2024 und übertraf damit alle anderen US-Spot-ETFs bitcoin zusammen in diesem Zeitraum.

5. Die institutionellen Ströme haben sich deutlich verändert: Pensionsfonds und Stiftungen haben innerhalb von 10 Werktagen mit Zuteilungen begonnen und dabei die verbesserte treuhänderische Klarheit und Überprüfbarkeit durch die regulatorische Aufsicht der ETFs angeführt.

Häufig gestellte Fragen

F: War für die Umwandlung von GBTC die Zustimmung der bestehenden Aktionäre erforderlich? A: Nein. Die Umwandlung wurde einseitig von Grayscale unter Aufsicht der SEC durchgeführt und löste keine Aktionärsabstimmung aus, da die Änderung unter die gesetzlichen Neuklassifizierungsbestimmungen fiel und nicht unter eine wesentliche Änderung der Treuhandbedingungen.

F: Wie wirkte sich die Umwandlung auf die steuerliche Behandlung von US-Investoren aus? A: Durch den Übergang wurde die Kontinuität der Kostenbasis gewahrt. Für Inhaber, die ihre Positionen durch Umwandlung beibehalten, ist kein steuerpflichtiges Ereignis eingetreten. Die Anerkennung von Kapitalerträgen blieb im Einklang mit der Behandlung vor der Umwandlung an den Zeitpunkt der Veräußerung gebunden.

F: Gab es nach der Umstellung Änderungen an den Mindestinvestitionsgrenzen? A: Ja. Nach der Umstellung sank die Mindestinvestition von 50.000 US-Dollar für akkreditierte Anleger im Treuhandformat auf keine Mindestinvestition für Privatkäufer über Standard-Brokerage-Konten.

F: Hat die SEC Grayscale nach der Umstellung neue Meldepflichten auferlegt? A: Ja. Die tägliche öffentliche Offenlegung von Beständen, monatliche Berichte über die Zusammensetzung des Portfolios und vierteljährliche Finanzberichte wurden gemäß den für registrierte Investmentgesellschaften geltenden Anforderungen für Formular N-PORT und Formular N-CEN obligatorisch.