Was ist der Howey-Test und wie wird er verwendet, um festzustellen, ob es sich bei einem Krypto-Asset um ein Wertpapier handelt?

Den Howey-Test im Kontext von Kryptowährungen verstehen

Der Howey-Test geht auf einen Fall des Obersten Gerichtshofs der USA aus dem Jahr 1946, SEC gegen WJ Howey Co. , zurück, der einen rechtlichen Rahmen für die Bestimmung festlegte, ob eine Transaktion als „Investitionsvertrag“ gilt. In der heutigen digitalen Asset-Landschaft wenden Regulierungsbehörden diesen Test häufig an, um zu beurteilen, ob ein Krypto-Asset nach Bundesrecht als Wertpapier eingestuft werden sollte. Der Kern des Howey-Tests besteht aus vier Kriterien: einer Geldinvestition in ein gemeinsames Unternehmen mit der Erwartung von Gewinnen, die sich aus den Bemühungen anderer ergeben.

Bei der Anwendung auf Kryptowährungen und Blockchain-basierte Token untersucht die Securities and Exchange Commission (SEC) die wirtschaftlichen Realitäten hinter einem Token-Verkauf oder einer Token-Verteilung. Wenn bei einem Projekt Investoren Gelder für ein zentrales Entwicklungsteam bereitstellen, das zukünftiges Plattformwachstum oder Erträge verspricht, erfüllt die Vereinbarung möglicherweise alle Elemente des Howey-Tests. Diese Klassifizierung löst regulatorische Verpflichtungen aus, einschließlich Registrierung, Offenlegung und Einhaltung von Wertpapiergesetzen.

Schlüsselelemente des Howey-Tests für Krypto-Assets

Dieses Kriterium ist in Kryptokontexten normalerweise einfach. Wenn Einzelpersonen während eines Initial Coin Offerings (ICO) oder durch private Verkäufe Token mit Fiat-Währung oder anderen Kryptowährungen wie Bitcoin oder Ethereum kaufen, tätigen sie eine Geldinvestition. Die Zahlungsart schließt das Vorliegen einer Investition nicht aus.

Regulierungsbehörden interpretieren dies normalerweise als horizontale oder vertikale Gemeinsamkeit. Bei den meisten Token-Angeboten sind die Vermögen der Anleger miteinander verbunden – entweder weil ihre Erträge vom gleichen Vermögenspool abhängen (horizontal) oder weil sie von den Aktionen des Promotors abhängen (vertikal). Die meisten Krypto-Projekte weisen starke Anzeichen für ein gemeinsames Unternehmen auf, insbesondere wenn die Finanzierung in ein zentrales Finanzministerium oder einen Entwicklungsfonds fließt.

Wenn Marketingmaterialien, Whitepapers oder öffentliche Erklärungen darauf hindeuten, dass Token-Inhaber finanziell profitieren werden – durch Preissteigerungen, Einsatzprämien oder Umsatzbeteiligung –, ist dieser Faktor wahrscheinlich erfüllt. Sogar implizite Versprechen eines künftigen Nutzens oder einer Wertsteigerung können eine Gewinnerwartung begründen.

Dabei geht es darum, ob der Erfolg der Investition in erster Linie von der Arbeit Dritter abhängt, beispielsweise eines Entwicklungsteams, einer Stiftung oder einer Managementgruppe. Bei Blockchain-Projekten im Frühstadium, bei denen das Protokoll noch nicht dezentralisiert ist, ist diese Bedingung häufig erfüllt. Wenn Benutzer den Token ohne kontinuierliche Unternehmensunterstützung nicht sinnvoll nutzen können, stärkt dies das Argument für die Einstufung als Wertpapier.

Auswirkungen auf Krypto-Projekte und Entwickler

1. Projekte, die den Howey-Test nicht berücksichtigen, riskieren Durchsetzungsmaßnahmen der SEC. Zahlreiche aufsehenerregende Fälle führten zu Geldstrafen, einstweiligen Verfügungen oder erzwungenen Rückerstattungen an Anleger.

2. Teams, die Tokenomics entwerfen, müssen bewerten, wie sich Governance-, Nutzen- und Verteilungsmechanismen auf die Wahrnehmung passiver Investitionen im Vergleich zu aktiver Beteiligung auswirken.

3. Eine Verzögerung der Dezentralisierung oder die Aufrechterhaltung einer übermäßigen Kontrolle über Netzwerk-Upgrades, Treasury-Mittel oder die Umsetzung von Roadmaps erhöht die Wahrscheinlichkeit, als Sicherheitsangebot eingestuft zu werden.

4. Einige Entwickler versuchen, Token als Nicht-Sicherheiten zu strukturieren, indem sie den unmittelbaren Nutzen, die Open-Source-Transparenz und die von der Community geleitete Governance betonen. Allerdings befreien diese Strategien einen Token nicht automatisch von der Regulierung, wenn die wirtschaftliche Substanz strukturellen Ansprüchen widerspricht.

Fallstudien und Trends bei der Durchsetzung von Vorschriften

1. Die Klage der SEC gegen Ripple Labs konzentrierte sich auf die Frage, ob XRP im Rahmen eines Investmentvertrags verkauft wurde, insbesondere bei institutionellen Verkäufen. Während Einzelhandelskäufe unterschiedlich behandelt wurden, stellte das Gericht fest, dass bestimmte Ausschüttungen die Howey-Kriterien erfüllten.

2. Der von der SEC im Jahr 2017 herausgegebene DAO-Bericht war eine der ersten offiziellen Anwendungen des Howey-Tests für eine dezentrale autonome Organisation. Es kam zu dem Schluss, dass es sich bei den im Rahmen der Spendenaktion des DAO verkauften Token um Wertpapiere handelte, da sich die Anleger auf die Managementbemühungen Dritter verlassen hatten.

3. Viele ICOs aus den Jahren 2016–2018 wurden seitdem im Rahmen dieses Rahmenwerks neu bewertet, was zu Vergleichen führte, die eine Abschöpfung von Geldern und Zinszahlungen an die betroffenen Teilnehmer beinhalteten.

4. Auch Stablecoins und algorithmische Token stehen auf dem Prüfstand, wenn ihre Renditegenerierungsmechanismen zinstragenden Instrumenten ähneln oder wenn Emittenten Renditen garantieren.

Häufig gestellte Fragen

Was passiert, wenn eine Kryptowährung als Wertpapier eingestuft wird? Es unterliegt den Wertpapiergesetzen des Bundes und erfordert eine Registrierung bei der SEC, sofern keine Ausnahmeregelung gilt. Emittenten müssen detaillierte Offenlegungen vorlegen, die Bestimmungen zur Betrugsbekämpfung einhalten und können für Falschdarstellungen haftbar gemacht werden.

Kann ein Token sowohl ein Wertpapier als auch eine Ware sein? Ja, die Klassifizierung kann sich weiterentwickeln. Ein Token kann bei der Mittelbeschaffung zunächst als Sicherheit dienen, später jedoch als Ware fungieren, sobald das Netzwerk betriebsbereit und ausreichend dezentralisiert ist.

Gilt der Howey-Test außerhalb der Vereinigten Staaten? Der Howey-Test ist spezifisch für das US-amerikanische Recht. Andere Jurisdiktionen verwenden unterschiedliche Rahmenwerke – etwa den Ansatz der britischen Financial Conduct Authority oder die MiCA-Vorschriften der EU –, aber viele haben ähnliche Grundsätze in Bezug auf den Anlegerschutz.

Unterliegen NFTs dem Howey-Test? Die meisten NFTs, die einzigartige digitale Kunst oder Sammlerstücke darstellen, fallen nicht in den Geltungsbereich. Wenn ein NFT jedoch Teil eines gepoolten Investitionsplans ist, der Gewinne aus gemeinsamen Bemühungen verspricht, könnte er die Kriterien eines Investitionsvertrags erfüllen.