Quels sont les niveaux de liquidité des différents ETF Bitcoin ?

Mesures de liquidité des principaux ETF Bitcoin

1. iShares Bitcoin Trust (IBIT) de BlackRock rapporte systématiquement le volume de transactions quotidien moyen le plus élevé parmi les ETF Bitcoin cotés aux États-Unis, dépassant fréquemment 2 milliards de dollars par session. Son écart acheteur-vendeur reste fortement comprimé, souvent inférieur à 0,05 %, ce qui indique une forte participation institutionnelle et un solide soutien des teneurs de marché.

2. Le fonds Fidelity Wise Origin Bitcoin (FBTC) maintient une forte liquidité sur le marché secondaire, avec un volume quotidien moyen oscillant autour de 1,3 milliard de dollars. La profondeur du carnet de commandes sur les principales bourses montre une liquidité de repos constante à ± 1 % de la valeur liquidative, reflétant une activité d'arbitrage disciplinée.

3. L'ETF Bitwise Bitcoin (BITB) démontre une liquidité modérée, avec un volume quotidien moyen de 450 millions de dollars. Ses actifs sous gestion ont augmenté régulièrement, permettant une meilleure compétitivité des cotations, même si les spreads s'élargissent légèrement lors des séances nocturnes en dehors des heures d'ouverture des actions américaines.

4. Grayscale Bitcoin Trust (GBTC), suite à sa conversion en ETF en janvier 2024, a connu une forte augmentation initiale de son chiffre d'affaires. Les volumes quotidiens actuels restent élevés à environ 1,8 milliard de dollars, bien que la volatilité prime/décote ait considérablement diminué par rapport à sa structure pré-ETF.

5. L'ETF Ark 21Shares Bitcoin (ARKB) se négocie avec des spreads absolus plus étroits que ses homologues plus petits, mais présente un dérapage relatif plus élevé sur les commandes importantes en raison d'une profondeur moyenne du carnet de commandes inférieure - généralement inférieure à 30 % de la taille cotée de l'IBIT à des niveaux de prix équivalents.

Profondeur du carnet de commandes et impact sur le marché

1. Sur le Nasdaq, l'IBIT affiche plus de 12 millions de dollars de liquidité cumulée affichée à moins de 0,1 % du prix moyen sur les cinq principaux niveaux acheteur et vendeur pendant les heures normales de marché.

2. FBTC présente une profondeur comparable sur NYSE Arca, avec 9,7 millions de dollars visibles dans la même bande de tolérance, bien que la concentration de liquidité penche plus fortement vers la meilleure offre que vers la meilleure demande.

3. La profondeur affichée par BITB tombe à 3,2 millions de dollars avec des paramètres identiques, ce qui entraîne un impact mesurable sur l'exécution des ordres supérieurs à 500 000 dollars n'utilisant pas de routage algorithmique.

4. GBTC conserve les avantages structurels en profondeur hérités de l'ancienne infrastructure de négociation OTC, avec des couches de liquidité cachées persistantes détectables via l'analyse du temps et des ventes, en particulier autour des seuils de prix ronds comme 60 000 $ ou 70 000 $.

5. Le carnet de commandes d'ARKB présente une fragmentation prononcée entre les sites, le Nasdaq ne représentant que 42 % de son volume total déclaré, ce qui soulève des inquiétudes concernant l'arbitrage de latence entre les sites et la découverte incohérente des prix.

Primes du marché secondaire et efficacité de l’arbitrage

1. La prime médiane de l'IBIT sur 30 jours s'élève à +0,08 %, avec un écart type de 0,14 %, ce qui indique des mécanismes de création/rachat très réactifs et une erreur structurelle minime.

2. FBTC se négocie à une prime médiane proche de zéro (+0,01 %), soutenue par le réseau exclusif de participants autorisés de Fidelity et par des mises à jour rapides de la valeur liquidative intrajournalière.

3. BITB affiche une prime médiane de +0,22 %, attribuable à des cycles de rachat plus lents et à moins d'AP actifs prêts à détenir des stocks pendant la volatilité des prix du BTC.

4. La prime post-conversion du GBTC s'est stabilisée entre -0,05 % et +0,15 %, une amélioration spectaculaire par rapport à son précédent régime de réduction de -20 % selon les règles des fonds fermés.

5. ARKB affiche la dispersion la plus large, allant de -0,4 % à +0,6 %, reflétant la participation intermittente des AP et la sensibilité à des flux thématiques plus larges d'ETF plutôt qu'à une demande d'exposition pure au BTC.

Répartition des plateformes de négociation

1. IBIT tire 58 % de son volume du Nasdaq, 22 % de NYSE Arca et 14 % de Cboe BZX, le reste étant réparti entre les dark pools et les internalisateurs.

2. FBTC concentre 67 % du volume sur NYSE Arca, bénéficiant de la connectivité d'échange directe de Fidelity et des barèmes de frais préférentiels.

3. BITB voit 49 % du volume exécuté sur Cboe BZX, où il bénéficie d'incitations dédiées aux teneurs de marché et de remises de liquidité améliorées.

4. Le volume GBTC est réparti uniformément entre le Nasdaq (33 %), le NYSE Arca (31 %) et le Cboe BZX (29 %), ce qui suggère une distribution à grande échelle sans domination des sites.

5. ARKB s'appuie de manière disproportionnée sur les sites hors bourse, avec 38 % du volume déclaré se produisant dans des dark pools, une tendance en corrélation avec ses mesures de glissement plus élevées observées.

Foire aux questions

Q : Comment le cadre d'approbation des ETF de la SEC affecte-t-il le comportement des fournisseurs de liquidité ? Les participants autorisés ajustent leurs stratégies de cotation en fonction des fenêtres d'éligibilité au rachat, des délais de vérification de la garde et des cycles de règlement mandatés par la règle 6c-11 de la SEC. Des exigences de conformité plus strictes sont directement corrélées à des spreads plus étroits et à des carnets de commandes plus épais.

Q : Pourquoi certains ETF Bitcoin affichent-ils des primes persistantes malgré une exposition sous-jacente identique ? Les primes reflètent les différences dans la capacité des AP, les modalités de garde, la clarté du traitement fiscal et la composition de la base d'investisseurs, et pas seulement le suivi des prix du BTC. Les fonds dont les conditions de rachat sont opaques ou dont l’intégration des AP est limitée sont confrontés à des inefficacités structurelles en matière de tarification.

Q : Un volume de transactions élevé indique-t-il toujours une liquidité saine ? Un volume sans profondeur correspondante ni spreads étroits peut signaler un trading de lavage, une poursuite de l'élan ou un flux d'ordres fragmenté. La véritable liquidité nécessite des intérêts bilatéraux soutenus, des spreads acheteur-vendeur serrés et un faible glissement sur différentes tailles de transactions.

Q : Les ETF Bitcoin sont-ils soumis aux mêmes stress tests de liquidité que les ETF d’actions traditionnels ? Oui. Les programmes de gestion du risque de liquidité mandatés par la SEC exigent que les sponsors d'ETF effectuent des évaluations trimestrielles à l'aide de mesures telles que le volume quotidien moyen des transactions sur 30 jours, la volatilité des écarts acheteur-vendeur et les seuils d'écart de la valeur liquidative, tous appliqués uniformément quelle que soit la classe d'actifs sous-jacente.