Les Stablecoins font face à un avenir incertain alors que les régulateurs surveillent le marché

Les Stablecoins sont devenus un marché de plus de 160 milliards de dollars. Pourtant, l’incertitude réglementaire à travers le monde menace leur avenir.

Stablecoins have grown to become a over $160 billion market. Yet, regulatory uncertainty across the globe threatens their future. We have seen the digital asset industry invest in effective lobbying campaigns. More of that is needed.

Les Stablecoins sont devenus un marché de plus de 160 milliards de dollars. Pourtant, l’incertitude réglementaire à travers le monde menace leur avenir. Nous avons vu le secteur des actifs numériques investir dans des campagnes de lobbying efficaces. Il en faut davantage.

Numerous threats remain to the stablecoin market. For instance, regulators could reel in the market by mandating changes to issuer business models. As Tether (USDT) makes clear on its transparency page, stablecoins are not precisely backed by dollars. Instead, a pool of assets earning a little more than 5% for stablecoin issuers back the world’s first popular real-world asset. Issuers generally do not pass any of the yields they earn to holders. 

De nombreuses menaces pèsent encore sur le marché des stablecoins. Par exemple, les régulateurs pourraient freiner le marché en imposant des changements aux modèles économiques des émetteurs. Comme Tether (USDT) le précise clairement sur sa page de transparence, les pièces stables ne sont pas précisément adossées à des dollars. Au lieu de cela, un pool d'actifs rapportant un peu plus de 5 % aux émetteurs de pièces stables soutient le premier actif réel populaire au monde. Les émetteurs ne transmettent généralement aucun des rendements qu’ils gagnent aux détenteurs.

Stablecoin sponsors argue this is why stablecoins are not securities and face a comparatively light regulatory regime compared to most tokens with centralized teams. However, stablecoins’ existence as a currency and a lightly regulated financial instrument could be coming to an end. While Donald J. Trump promises to allow the expansion of stablecoins in the United States, the European Union and Switzerland are exploring legislation that could undermine stablecoins. 

Les sponsors de Stablecoin soutiennent que c'est la raison pour laquelle les stablecoins ne sont pas des titres et sont confrontés à un régime réglementaire relativement léger par rapport à la plupart des jetons dotés d'équipes centralisées. Cependant, l’existence des pièces stables en tant que monnaie et instrument financier légèrement réglementé pourrait toucher à sa fin. Alors que Donald J. Trump promet d’autoriser l’expansion des stablecoins aux États-Unis, l’Union européenne et la Suisse étudient une législation qui pourrait porter atteinte aux stablecoins.

Questions remain over the future of stablecoins, which differ from many digital assets due to major stablecoins’ dependence upon central issuers. 

Des questions demeurent quant à l'avenir des pièces stables, qui diffèrent de nombreux actifs numériques en raison de la dépendance majeure des pièces stables à l'égard des émetteurs centraux.

Even though stablecoins don’t produce profit for holders, they could still be considered a security. In fact, a February 2024 New York federal court ruling determined a stablecoin may become a security when combined with a yield. 

Même si les pièces stables ne génèrent pas de profit pour leurs détenteurs, elles peuvent néanmoins être considérées comme un titre. En fait, une décision rendue en février 2024 par un tribunal fédéral de New York a déterminé qu'un stablecoin pouvait devenir un titre lorsqu'il était combiné à un rendement.

Stablecoins have an issuer who profits off the stablecoin: companies like Tether, Circle, Coinbase, etc. In addition, Circle uses BlackRock as a “primary asset manager of USDC cash reserves.” Moreover, securitized bonds exist today with negative nominal coupons despite investors having no reasonable expectation of profit. 

Les Stablecoins ont un émetteur qui profite du stablecoin : des sociétés comme Tether, Circle, Coinbase, etc. De plus, Circle utilise BlackRock comme « gestionnaire d'actifs principal des réserves de trésorerie de l'USDC ». De plus, il existe aujourd’hui des obligations titrisées avec des coupons nominaux négatifs alors que les investisseurs n’ont aucune attente raisonnable de profit.

Circle argued in a September 2023 amicus curiae brief in a legal battle between Binance and the SEC that stablecoins are not securities simply because users don’t expect to profit. The SEC, however, argued in a case against Binance that BUSD, Binance’s stablecoin, has represented security “since its inception,” mostly leaning on the fact that it offers yield.  

Circle a fait valoir dans un mémoire amicus curiae de septembre 2023 dans une bataille juridique entre Binance et la SEC que les pièces stables ne sont pas des titres simplement parce que les utilisateurs ne s'attendent pas à en tirer profit. La SEC a cependant fait valoir dans une affaire contre Binance que le BUSD, le stablecoin de Binance, représentait la sécurité « depuis sa création », en s'appuyant principalement sur le fait qu'il offre un rendement.

Indeed, Binance’s stablecoin places money into “profit-generating” opportunities. In addition, Binance promised “interest-like” payments to people in the US for “simply buying BUSD and deploying BUSD into yield programs.

En effet, le stablecoin de Binance place l'argent dans des opportunités « génératrices de profits ». En outre, Binance a promis des paiements « assimilés à des intérêts » aux Américains pour « simplement acheter du BUSD et déployer du BUSD dans des programmes de rendement ».

The SEC does not only rely on the Howey analysis. It could be argued, for instance, that stablecoins represent a share in an open-end company under the Investment Company Act of 1940, especially if the stablecoin looks like a money market fund, which have Net Asset Value of shares pegged 1:1 to the US dollar. 

La SEC ne s’appuie pas uniquement sur l’analyse de Howey. On pourrait faire valoir, par exemple, que les stablecoins représentent une action dans une société à capital variable en vertu de la loi sur les sociétés d'investissement de 1940, en particulier si le stablecoin ressemble à un fonds du marché monétaire, dont la valeur liquidative des actions est liée à 1:1. le dollar américain.

It is therefore not unreasonable to think the SEC might view a stablecoin backed by a bundle of assets as an asset backed security. 

Il n’est donc pas déraisonnable de penser que la SEC pourrait considérer un stablecoin adossé à un ensemble d’actifs comme un titre adossé à des actifs.

In the Binance case, the New York Department of Financial Services ordered Paxos to stop administering BUSD. A Paxos spokeswoman in 2023 said the company does not view their stablecoins as securities under Howey or Reves. Stablecoin sponsors argue that stablecoins do not meet the three-part Howey test of an investment contract and sponsors keep profits to themselves. They argue stablecoins preserve value and prevent losses, but do not create profit.

Dans l'affaire Binance, le Département des services financiers de New York a ordonné à Paxos de cesser d'administrer le BUSD. En 2023, une porte-parole de Paxos a déclaré que la société ne considérait pas ses pièces stables comme des titres sous Howey ou Reves. Les sponsors de Stablecoin soutiennent que les stablecoins ne répondent pas au test Howey en trois parties d'un contrat d'investissement et que les sponsors gardent les bénéfices pour eux. Ils soutiennent que les pièces stables préservent la valeur et évitent les pertes, mais ne créent pas de profit.

In a court of law, an SEC lawyer might argue that just because issuers keep all of the profit for themselves doesn’t mean stablecoins are non-securities. All it takes is for a judge to agree and make a ruling based on this argument. A stablecoin is, after all, a receipt for an off-chain asset. There are also secondary markets for stablecoins, as well as an issuer-investor relationship. Financial instruments representing underlying digital assets—such as the Bitcoin (BTC) ETF—are considered securities. So, why not stablecoins, as well?

Devant un tribunal, un avocat de la SEC pourrait faire valoir que ce n'est pas parce que les émetteurs gardent tous les bénéfices pour eux-mêmes que les pièces stables ne sont pas des titres. Il suffit qu’un juge soit d’accord et prenne une décision sur la base de cet argument. Après tout, un stablecoin est un reçu pour un actif hors chaîne. Il existe également des marchés secondaires pour les pièces stables, ainsi qu'une relation émetteur-investisseur. Les instruments financiers représentant des actifs numériques sous-jacents, tels que l'ETF Bitcoin (BTC), sont considérés comme des titres. Alors, pourquoi pas aussi les pièces stables ?

Stablecoin proponents will have been wrong. For a stablecoin to constitute a security, the buyer of a security doesn’t necessarily need to expect to make or lose money by buying and selling a security. The crypto market would be upended since it operates based on the assumption that stablecoins are currencies and not securities.

Les partisans du Stablecoin se sont peut-être trompés. Pour qu’un stablecoin constitue un titre, l’acheteur d’un titre n’a pas nécessairement besoin de s’attendre à gagner ou à perdre de l’argent en achetant et en vendant un titre. Le marché de la cryptographie serait bouleversé puisqu’il fonctionne sur la base de l’hypothèse que les pièces stables sont des devises et non des titres.

Centralization, one more time 

La centralisation, encore une fois

What’s more, the dominant stablecoin model is highly centralized, both adding to concerns these might be securities and putting the stablecoin and broader crypto market at risk for government interference.  

De plus, le modèle dominant de stablecoin est hautement centralisé, ce qui ajoute aux craintes qu'il s'agisse de titres et expose le marché de stablecoin et de cryptographie au sens large à un risque d'ingérence du gouvernement.

US authorities—or any country authorities—could revoke stablecoin issuers’ access to the banking and financial system. If a USD stablecoins issuer is overseas, the US government could request foreign governments to disinclude such entities from their respective banking systems. Furthermore, US authorities could require stablecoin issuers to comply with anti-money laundering and know your customer procedures, as Swiss authorities have done with a recent guidance document.

Les autorités américaines – ou les autorités de n’importe quel pays – pourraient révoquer l’accès des émetteurs de stablecoins au système bancaire et financier. Si un émetteur de pièces stables en USD se trouve à l’étranger, le gouvernement américain pourrait demander aux gouvernements étrangers de exclure ces entités de leurs systèmes bancaires respectifs. En outre, les autorités américaines pourraient exiger des émetteurs de stablecoins qu’ils se conforment à la lutte contre le blanchiment d’argent et connaissent leurs procédures clients, comme l’ont fait les autorités suisses avec un récent document d’orientation.

If the digital asset industry exerts the influence it so

Si l’industrie des actifs numériques exerce une telle influence